/fdata%2F0398181%2Favatar-blog-5958520-tmpphpZSlm2D.jpg){kind=avatar}
Le brasseur Scottish & Newcastle attirait les convoitises de longue date, entre autres celles du danois Carlsberg et du néerlandais Heineken 1, mais au printemps 2007 sa capitulation n’était pas encore à l’ordre du jour. La City regrettait le millésime précédent, qui avait été mauvais, et moussait mal. La pression remonta le 29 mars : enivrées par les parfums de rachat, les actions mirent les gaz et le titre flamba de 12% en séance ! Las, cette fureur était infondée : des programmes informatiques, qui lisaient dans le carnet d’ordres boursiers, à l'espère de prémisses d'OPAGourous chartistes
Joseph E. Granville fut un analyste technique très écouté au début des années 1980. Animateur de grands-messes qui évangélisaient des foules convaincues, rédacteur d’une lettre confidentielle et auteur prolixe d’opuscules boursiers et de quelques vade-mecum captivants qui disaient comment gagner au Bingo, il est entré dans l'éternité chartiste en proposant dès 1963, un indicateur technique intitulé On Balance Volume (OBV). Ce repère d'accumulation des volumes, qui percerait les secrets des carnets d’ordres, serait recommandé sur une tendance peu lisible. D’aucuns prédicteurs sauraient y déceler les signes précurseurs d’une OPA (…), s’étaient monté la tête et bruissaient de l’imminence d’une redistribution du capital. Ainsi, l’un entraînant l’autre, le gonflement des volumes découlant à l'origine d'achats à bon compte, avérait-il maintenant, avec une année d’avance, la reddition du roi du houblon ! Hé quoi, le réel est secondaire en Bourse : rien n'y compte davantage que d'anticiper l'opinion commune ! Et cette urgence est désormais petitement jaugée, en millisecondes tout au plus, imposant la prégnance d’automates ultrarapides, à la psychologie bionique.
L’évidence informatique s’imposa vite, où que la finance opérât, pour arraisonner les jets ininterrompus d’informations écumant à gros bouillons, de jour et de nuit. En 1987, les logiciels de program trading, qu’on incrimina assez et semble-t-il à tort 2, traquaient déjà les écarts significatifs entre la position au comptant et à terme d’un indice boursier, puis généraient les ordres d’achats et de ventes. D’autres systèmes commençaient à morceler les grosses transactions afin de garantir aux mandants un véritable prix de Marché pour tous les titres négociés. L'essor exponentiel des échanges et la déferlante technologique dopèrent encore la complexité des outils pour camoufler les ordres et maintenir la liquidité des opérationsLa liquidité à tout prix !
(…) La grande affaire des Marchés est de former des prix ; acheteurs et vendeurs se confrontent autour des Bourses électroniques, opinant jusqu’à rendre un verdict collectif, c’est-à-dire un cours, éphémère, infiniment renouvelé, qui tient lieu d’évaluation fédératrice. Une telle estampille, consensuelle à souhait, est indiscutée : elle rassemble les opérateurs, qui la reconnaissent. Cette unanimité sert les échanges et rend les titres liquides, ralliant des investisseurs nouveaux et les capitaux connexes. Ce processus s’autocatalyse jusqu'à accréditer un prix de Marché nombriliste sans rapport avec la vie des sociétés. La croyance commune soutient l'édifice, jusqu'à l'accident (…). La banque Dresdner Kleinwort mit au point un programme ad hoc Stealth ; le Crédit Suisse, très actif dans le domaine algorithmique 3, le sien baptisé Guerilla ; Goldman Sachs déploya son Sonar 4. Dans ce jeu du chat et de la souris, des contre-mesures ne tardèrent pas à émerger : des cybernautes renifleurs se mirent à fureter dans les carnets d’ordres à l’encre sympathique, à la recherche de stratégies cachées, assurés qu’un bon coup d’œil valait bien mieux qu’une mauvaise impasse. Des coûts de transaction racornis à l’extrême et des vitesses d’exécution supersoniques introduisirent dans le jeu des hedge funds un nouvel atout maître : le trading haute fréquence.
Point d’innovation financière ici, mais du mieux-disant technologique, qui exténue les vieilles plates-formes du New York Stock Exchange et du Nasdaq 5-1. La fulgurance, nouveau filon argentifère, a poussé les institutions vers les jeunes loups de la haute fréquence, comme BATS ou Direct Edge, qui exécutent les transactions en moins de trois millisecondes 5-2 ! Ces informatiques de concours permettent à tous les pistoleros du trading de scanner sans répit la planète numérique, guettant la moindre faille spéculative et le moindre scénario lucratif, au seul avantage de la vélocité des opérations. Les autres opérateurs, distancés, ne manquent pas, quand ils le peuvent, d’observer ces carnets d’ordres jamais en repos, sous la coupe d’algorithmes qui analysent les flux en attente en les bombardant d’ordres éclaireurs, sitôt posés, sitôt annulés, pour tâter le terrain et crocheter quelques centimes 6. Selon un dirigeant de NYSE Euronext, plus de 90% des ordres présentés à la Bourse de New York par les entreprises de haute fréquence seraient ainsi annulés 7, témoignant de cette quête échevelée du meilleur prix. De faibles gains, infiniment réitérés, de l’ordre de 21 milliards de dollars en 2008 8, déclinant 60% du volume des transactions outre-Atlantique, et de grands bénéficiaires, comme Goldman Sachs ou Citigroup : cet enrichissement sans cause mériterait à lui seul une taxe TobinTobin or not Tobin
De tous les lauréats « nobélisés », discipline Economie, James Tobin occupera dans nos mémoires une place qu’il eût assurément préféré plus en rapport avec sa personne. Mal comprise, la taxe éponyme à laquelle il proposa d’astreindre les flux de capitaux, ce serpent de mer de la régulation financière, fit en effet plus pour son renom que ses recherches, quel qu’en fût le mérite. Il suggéra de jeter un peu de sable dans les rouages bien graissés des marchés de devises et d'orienter les revenus dégrippés vers les pays en développement : les altermondialistes s’emparèrent du cas, firent de la taxe un thème et de James Tobin un fer de lance, à son corps défendant (…), arrondie à l'entier supérieur.
Une botte plus secrète encore, et tout aussi controversée, vint d’une application retorse de la réglementation NMS, que la SEC américaine promulgua en juin 2005 pour moderniser les Bourses domestiques. Le principe de la meilleure exécution, soit de la chasse à la meilleure offre, en est le point central. Au vu de la multiplicité des plates-formes de transactions, chacune d’entre elles fut engagée à rediriger tout ordre qui pût être mieux servi sur une autre place, avec le droit d’en réserver la primeur pendant un temps très court à ses propres clients. Le CBOE 9 et Direct Edge en 2006, puis le NASDAQ et le BATS en 2009, émirent alors des flash orders réservés à quelques clients privilégiés. Voyez par exemple ce fonds de pension, affilié au NASDAQ, qui veut acquérir 5.000 titres de telle société au prix maximum de 21,05 dollars : hélas, le NASDAQ ne peut servir que 1.000 titres à 21,00 dollars, tandis que 4.000 autres sont disponibles sur le BATS à 21,03 dollars ; charité ordonnée commençant par soi-même, le NASDAQ émet pour ses clients huppés, pendant une fraction de seconde, un flash order pour 4.000 titres à 21,02 dollars. Le reste n’est plus que l’affaire d’un système de trading à haute fréquence, qui tentera de ramasser tout ou partie des titres à 21,01, assuré de les revendre à 21,02 dollars 10. Le 17 septembre 2009, la SEC se proposa d’étudier une interdiction des flash orders 11.
« Encore une fois, je veux m’enrichir, je ne lâcherai pas un sou » (Ubu roi, acte II, scène 6). Dirait-on mieux ? Voici ces nouveaux Terminators, automates aux nerfs d’acier et aux poches pleines, rapides comme l’éclair dans l’action comme dans la retraite, jouant des frémissements, des déséquilibres fugaces, grattant jusqu’au dernier centime pour n’en faire rien d’autre que le posséder, c’est-à-dire le soustraire. Les dévots du Marché, qui ne sauraient être dessillés pour si peu, ne retiennent de ces foudroiements de la cote que leur impact sur la sainte liquidité des échanges, et leur réduction supposée des écarts de prix entre vendeurs et acheteurs : bah, une hypothèse auxiliaire n’est jamais de trop pour accréditer les pires excès ! D'autres théories souffrent aussi, comme celle de l’efficience des Marchés qui justifie les prix boursiers en présumant qu’ils reflètent constamment toute l’information disponible. Même la rationalité autoréférentielle d’André Orléan est prise de vitesse, où chacun se détermine non à partir de son estimation de la valeur fondamentale mais à partir de ce qu’il pense que les autres vont faire 12. Et que dire à cette aune des pérégrinations chartistesIllusions graphiques
(...) Les graphiques boursiers ont envahi la place. Ils sont partout, en tous lieux où l'économie cotée s'affiche, dans nos journaux, sur nos écrans d’ordinateur, sur les chaînes de télévision. Ils dessinent des tendances, recommandent des stratégies, en dénient d’autres, et nul n'opinerait plus sans en avoir examiné les arabesques. Le temps n’est plus à Charles Henry Dow, précurseur du genre à Wall Street. Le presse-bouton est la règle, qui nourrit la planète de diagrammes multicolores, de courbes épurées, et d'autres indicateurs, sculptés et resculptés continûment, dans la fureur des Marchés. Les pistoleros du trading ne sont pas hommes ni femmes à louvoyer outre plus (…) que chérissent les analystes techniques, emplies de psychologie des traders et de signaux avant-coureurs. Les robots que l’on a dits « ne devinent pas ce qui va se passer, ils ne spéculent pas non plus, ils savent, tout simplement » 7.
Le concours de beauté de John Keynes 13, qui illustrait les ressorts de la décision des opérateurs sur le Marché, faisait encore appel à la substance molle de l’humain. Il n’avait rien de cybernétique, et sûrement pas cet œil de colin froid des robots de la haute fréquence. Ainsi les jurés d’aujourd’hui pourraient-ils finir par voter tous à l’identique, tel le joueur de flûte d’Hamelin, conduisant son troupeau vers le précipice.
(1) Challenges, le 01/04/2008 - « Scottish & Newcastle : le rachat par Carlsberg et Heineken approuvé »
« … Les actionnaires du brasseur britannique Scottish & Newcastle ont approuvé, lundi 31 mars [2008], à une majorité écrasante le rachat du groupe par ses concurrents Carlsberg et Heineken lors d’une assemblée générale extraordinaire à Edimbourg (Ecosse). L’opération, qui s’effectuera au prix de 800 pence par action (soit 7,8 milliards de livres, ou 10 milliards dette incluse) devrait être bouclée le 28 avril prochain … »
(3) John Galbraith (1992) - « Brève histoire de l’euphorie financière »
(3) L’Agefi, le 26/07/2007 - « Le trading algorithmique investit les salles de marché »
(4) Daily Telegraph, cité par Courrier International du 03 au 09/05/2007 - « Quand l’informatique affole la Bourse »
(5) Le Monde, le 02/09/2009 - « Les geeks à la conquête de Wall Street »
« … Pour répondre à cette demande de vitesse maximale, on a vu apparaître des petites plates-formes de transactions automatisées (…) [dont] certaines sont déjà devenues des concurrentes redoutables pour les Bourses traditionnelles. En juillet 2009, le New York Stock Exchange ne réalisait plus que 28 % des transactions boursières aux Etats-Unis, le Nasdaq 21 %. Deux sociétés inconnues du grand public, le BATS à Kansas City (Missouri) et Direct Edge à Jersey City (New Jersey) rivalisent pour s'imposer au troisième rang des places boursières américaines, avec chacune 10 % à 12 % du marché, selon les modes de calcul »
« Le BATS (Better Alternative Trading System) a été créé en 2006 par une quinzaine d'informaticiens et d'ingénieurs du Midwest, comme une petite start-up ordinaire. En un an, la société s'est fait un nom auprès des hedge funds, grâce à ses faibles coûts et à sa vitesse d'exécution : 1 à 3 millisecondes par transaction. Aujourd'hui, le BATS traite plus de 1 milliard d'actions par jour. Pour le mois de juin 2009, la valeur de ses transactions a atteint 540 milliards de dollars … »
(6) Blog anonyme, le 21/02/2010 – « Le trading haute fréquence »
« … Pour éviter de signaler leurs intentions au marché, de nombreux investisseurs institutionnels décomposent leurs ordres en petits blocs, souvent en lots de 100 à 500 pièces et cela dans des fourchettes de prix bien définies. Les adeptes du Trading Haute Fréquence tentent de découvrir combien un investisseur est prêt à payer (ou à vendre) une action en envoyant une série de pièces à des prix différents qui sont rapidement annulées dès que l’algorithme obtient la réponse qu’il recherche. Ensuite les traders Haute Fréquence achètent (ou vendent) l’action juste avant l'investisseur, pour la lui revendre ou (la lui acheter) une fraction de seconde plus tard avec un petit profit à la clé … »
(7) François Leclerc, le 07/12/2009 – « Le High Frequency Trading, expression de la modernité financière » (blog de Paul Jorion)
(8) TABB Group, le 10/08/2009 - « High Frequency Trading Technology: A TABB Anthology »
(9) Chicago Board Option Exchange : bourse de Chicago dévolue aux options sur un grand nombre d'actifs financiers ou non
(10) The New York Times, le 24/07/2009 - « The Thirty-Millisecond Advantage »
(11) Wall Street Journal, le 18/09/2009 - « SEC looks to prohibit Flash Trade, Curb Raters »
« …La SEC, le gendarme boursier américain, envisage d’interdire les « flash orders », au motif qu’ils permettraient à certains investisseurs importants d’avoir une vue instantanée du marché leur conférant un avantage sur leurs concurrents. Les « flash orders » permettent à un trader de voir les ordres émis sur un titre une demi-seconde avant que le public n’y ait accès. Selon certains experts, cette pratique donne à un cercle restreint de spécialistes du trading de haute fréquence une vue précoce de l’orientation du marché et leur permettent de lancer des transactions instantanées très lucratives. (…).La proposition d’étudier une interdiction éventuelle des « flash orders », approuvée à 5 voix contre 0 par la SEC, est la première d’une série de possibles révisions réglementaires que l’autorité boursière entend examiner. La SEC doit notamment se pencher à l’automne sur les « dark pools », des réseaux électroniques privés où les transactions se font hors cotation… »
(12) La Recherche, Mai 2003, André Orléan - « Les marchés financiers sont-ils rationnels »
(13) John Maynard Keynes - « Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie » (Editions Payot, 2005)
Page 171 - « …Ou encore, pour varier légèrement la métaphore, la technique du placement peut être comparée à ces concours organisés par les journaux où les participants ont à choisir les six plus jolis visages parmi une centaine de photographies, le prix étant attribué à celui dont les préférences s’approchent le plus de la sélection moyenne opérée par l’ensemble des concurrents. Chaque concurrent doit donc choisir non les visages qu’il juge lui-même les plus jolis, mais ceux qu’il estime les plus propres à obtenir le suffrage des autres concurrents, lesquels examinent tous le problème sous le même angle. Il ne s’agit pas pour chacun de choisir les visages qui, autant qu’il peut en juger, sont réellement les plus jolis, ni même ceux que l’opinion moyenne considèrera réellement comme tels. Au troisième degré où nous sommes déjà rendus, on emploie ses facultés à découvrir l’idée que l’opinion moyenne se fera à l’avance de son propre jugement. Et il y a des personnes qui vont jusqu’au quatrième ou cinquième degré ou plus loin encore … »
