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Au pays du Marché-roi, les Etats-Unis, l’outrance des chiffres ne désarme pas, jusqu’à l’ivresse qui anesthésie le jugement des hommes. Quoiqu’on paraphe, quoiqu’on estampille, la surenchère commande, et rien ne saurait plus retenir l’attention qui ne fût marqué du sceau de l’excès ; en sorte que quelques capitaines d’industrie, moins opulents mais non moins soucieux de frapper l'opinion, ne craignent pas de donner à leurs épopées une dimension quasi-héroïque. Ainsi, le 19 juin 2007, tandis que s'amoncelaient déjà les premiers nuages de la crise financière sur fond de déprime immobilière, Home Depot, le spécialiste américain du bricolage, fit part de son intention de se réapproprier le quart de ses propres actions en Bourse. Ce programme plébiscitaire, pour quelque 22,5 milliards de dollars, chavira les coeurs et fouetta le titre, qui se cabra aussitôt de 7,3% en séance. En élève appliqué, affranchi comme on se doute de l’activisme de ses actionnairesApatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Vingt ans après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier « hedge fund » en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds (Quantum, Quota, …) destiné à protéger et valoriser 4 millions de dollars d’actifs …, Home Depot redistribuait ses bons résultats. Lesquels étaient au mieux mitigés ! 1.
Pour le leader mondial du bricolage, la décapitalisation avait commencé en 2002, sous l’impulsion de Robert Nardelli, son PDG, qui n’avait pas fléchi, faisant racheter pour environ 17,5 milliards de dollars des actions du groupe. La dynamique ne changea pas après la démission dorée à l’or fin du susnommé, parti redresser Chrysler en janvier 2007 avec un pécule de 210 millions de dollars en poche 2. Son successeur, Frank Blake, passa la surmultipliée, sans le premier sou pour mener l’opération que l’on a dite : le lego financier s’appuya sur la vente de HD Supply, une division spécialisée auprès de professionnels 3, pressentie pour 10,3 milliards de dollars, et l’émission d’obligations, non garanties et mal notées 4, pour 12 autres milliards. La financiarisation des sociétés est là, résumée, qui privilégie l’actionnariat jusqu’à lui sacrifier une part d’elles-mêmes, salariés compris, jamais davantage empêchée de plomber la barque de mauvais papier. Le subprime compliqua tout : la vente LBOL'automne 1929 porta un rude coup au génie financier. La ruine de la multitude fit le lit d’une hécatombe bancaire sans précédent qui abîma pour longtemps les velléités innovatrices des uns aussi bien que les illusions de tous les autres. On se hasarda moins. Un demi-siècle s’écoula et rien ne brusqua plus les corbeilles. Les consciences s’apaisèrent … de HD Supply fut amputée du cinquième de son potentiel et les banques prêteuses exigèrent de nouvelles garanties, le prix de rachat des actions fut raccourci, et celui du titre divisé de moitié 5. Joseph DeAngelo, directeur général du groupe démissionna de tant d’imprévoyance. Finalement, la création de valeur s’était délitée dans le flou des motivations originelles, faisant place au risque, à tous les étages de la pyramide.
D’autres ont des moyens plus appropriés à leur politique actionnariale, moins exposés aux aléas financiers. Nul bien sûr ne saurait titiller le géant ExxonMobil, qui gobe continûment ses propres actions dans des programmes de rachats pharaoniques : en 2007, le colosse pétrolier reprit pour 32 milliards de dollars de ses titres sur ses propres flux de trésorerie, soit plus que toutes les sociétés du CAC réunies, qui y consacrèrent 19 milliards d’euros 6. Notre champion tricolore Total, dont les résultats record sont à l’unisson de ses prix en station, ne fait plus figure de meneur : ArcelorMittal mène désormais la danse, devant BNP Paribas et Axa. La Société Générale elle-même aura dévolu 1,288 milliard d’euros à la cause, avant hélas d’en appeler au Marché pour le quadruple après le séisme KervielNick Leeson ne fut ni le premier, ni le plus argenticide des traders voyous. D’autres l’avaient précédé, comme Howard Rubin, qui, dès 1987, avait déshabillé la banque d'affaires Merrill Lynch de quelque 250 millions de dollars, ou Joseph Jett, qui tondit Kidder Peabody de 400 millions en 1994 sur des bons du Trésor …. Ces milliards qui volètent ne sont cependant rien à côté des coutumes anglo-saxonnes, qui gagnèrent l'Europe à l'aube des années 1990 et furent libéralisées en France à l'été 1998 : AT&T s’engage dans un plan de rachat de 15,2 milliards de dollars d’ici fin 2009 7, Dell ambitionne 10 milliards 8, Cisco suit 13, d’autres encore. Tous visent peu ou prou à soutenir leurs cours, mieux gratifier l’actionnaire, renforcer l’autocontrôle. En 2004 cependant, certains vendirent Microsoft qui entendait racheter pour 30 milliards de ses titres sur quatre ans, concevant que la firme de Redmond était à cours d’idées de développement 9.
Les actionnaires majeurs, avant tout les grands fonds d’investissement, sont au centre des opérations ; la gouvernance d’entreprise, qui les associe aux dirigeants et aux conseils d’administration, où ils siègent, a mis fin au modèle des patrons intouchables 10 et redistribué les cartes. Les temps sont au rendement absolu des capitaux propres, de l’ordre de 15%, un taux mythique apparu dans les années 1930 11. Les rachats d’actions font partie de la panoplie du parfait créateur de valeurCeux d’avant défilaient moins. Isolés, loin des parquets, encastrés entre le contrôle de gestion et la comptabilité, on les imagine, trois-pièces strict, de préférence sombre, chemise blanche de rigueur, à décrypter d’interminables chroniques de chiffres, de bilans et de perspectives. Les analystes financiers de l’ancienne époque … - en France, un tel programme doit être adopté en Assemblée Générale Ordinaire, dans la limite de 10 % des titres sur 18 mois. En raréfiant la ressource, son prix augmente, ce qui permet de réconforter les cours, particulièrement en période de turbulences. Une enquête de JP Morgan 12 menée mi-2006 auprès d’une cinquantaine de sociétés britanniques a montré que la réaction du Marché a toujours été positive dans les deux mois suivant l’annonce, avec une progression moyenne de cours de l’ordre de 15%. Home Depot fut dans cette ligne-là, avant de s’effondrer, conformément à d’autres études concluant à la baisse de la performance boursière dans les trois à six mois suivants : celle de Standard & Poors portant sur 423 valeurs de l'indice large S&P 500 montrent qu’un quart seulement de ces entreprises ont fait mieux que le Marché 13. Les cours flambent, puis s’éteignent, les actionnaires, qu’on choie, vont et viennent.
Généralement, les titres rachetés sont annulés, ce qui hisse la valeur de tous les autres à périmètre comptable identique : un cas singulier est ainsi celui de la famille Peugeot, qui n’apporta pas les siens à une opération de cette nature, et vit sa participation dans le groupe éponyme croître d'un point entre 2004 et 2005, sans bourse délier. Une autre justification à ce ball-trap financier consiste à considérer que le Marché fera toujours un meilleur usage de la trésorerie excédentaire des entreprises, avant de la lui restituer plus volontiers le jour venu. Celle de Home Depot a pris la forme d’un emprunt obligataire et d’une vente de bijoux de famille ! Plus marginalement, l’entreprise peut aussi racheter ses actions pour renforcer son autocontrôle, mieux se prémunir contre les OPA, disposer d’une réserve pour acquérir un concurrent par échange de titres, alimenter des plans d’actionnariat salarié ou de stock options. On le voit, les esquives de ces opérations capitalistiques ne manquent pas, qui exonèrent les dirigeants de consacrer l'énergie financière aux investissements en hommes et en projets. La rémunération de l’actionnaire s'oppose à celle des acteurs de l'entreprise qui en construisent le futur. Le développement industriel n'accapare plus la quintessence des capitaux utiles à la création de richesse(s) comme on le vit naguère. Les Trente GlorieusesPlace aux jeunes ! Voici venu le temps des quinquagénaires, celui de la modernité, du renouveau, porté par des hommes et des femmes, leaders politiques ou chefs d’entreprises, étreints par l’enthousiasme et la volonté d’agir ; cet air du temps nous comble, et nous sommes pressés de croire tout ce que l’on nous dit aussi bien qu’impatients de faire tout ce que l’on nous conseille … sont révolues : la mode est à la création de valeur.
Depuis 1994, les entreprises rachètent plus d’actions qu’elles n’en émettent. En 2001, les émissions d’actions ont été aux Etats-Unis surpassées par les destructions au point que l’émission nette de capital boursierLe 20 juillet dernier, Yahoo, portail Internet de renommée mondiale, annonça des résultats qui déçurent ; la sanction des investisseurs, toujours de prime saut, ne se fit pas attendre : le cours perdit près de 19% en séance. Ainsi, cette star de la Nouvelle Economie, qui la veille encore pesait 47 milliards de dollars à la corbeille, vit-elle sa capitalisation boursière amputée d'un trait de plume de quelque 9 milliards de dollars … fut de moins 330 milliards de dollars 14. Les dividendes ne sont pas davantage restés à quai : leur part dans la valeur ajoutée des firmes a triplé entre 1990 et 2007 cependant que la composante salariale stagnait 15. Cette pression actionnariale aura assez ému Clarins, qui se retire de la cote, et les introductions à Paris ont chuté de 22% en 2007 16. Quant à Home Depot, empêtré, surendetté pour le bien de la théorie, la route sera longue.
(1) Fil d'actualités sur Home Depot - VotreArgent.fr
Le chiffre d’affaires de Home Depot pour l’exercice 2006, connu au moment de l’annonce, était établi à 54,816 milliards de dollars, en recul sur celui de 2005 à 58,247 ; en 2007, il atteindra 73,094 milliards de dollars (Yahoo Finance)
- 15/08/2006 Home Depot : résultats 2006 attendus dans le bas des prévisions;
- 14/11/2006 Home Depot : résultats trimestriels inférieurs aux attentes ;
- 20/02/2007 Home Depot : résultat au quatrième trimestre 2006 en baisse de 28% ;
- 15/05/2007 Home Depot : résultats trimestriels affectés par l’immobilier ;
- 14/08/2007 Home Depot : bénéfice net en baisse de 15% au deuxième trimestre 2007 ;
- 13/11/2007 Home Depot : net repli du bénéfice net au troisième trimestre 2007 ;
- 26/02/2008 Home Depot : résultats en baisse au quatrième trimestre 2007 ;
- 20/05/2008 Home Depot : résultat net divisé par trois au premier trimestre 2008 ;
(2) UsineNouvelle.com, le 06/08/2007 - « Robert Nardelli à la tête de Chrysler »
(3) Batiactu, le10/01/2006- « Home Depot s’empare de Hughes Supply pour 3,5 milliards de dollars »
« En rachetant Hughes Supply (…), nous poursuivons notre stratégie de développement fixée il y a 5 ans » a déclaré Bob Nardelli, PDG de Home Depot. Spécialisée dans la distribution de matériel de construction aux entreprises, professionnels et collectivités locales aux Etats-Unis, la société Hughes Supply emploie 9.600 personnes pour un chiffre d'affaires total de 4,4 milliards de dollars. Le groupe rejoindra ainsi Home Depot Supply, division spécialisée auprès de professionnels (constructeurs, municipalités ou spécialistes de la maintenance) qui s’affiche en tant que leader sur un certain nombre de gammes de produits. [Ndla : dix-huit mois plus tard, cet ensemble sera revendu]
(4) Thomson Reuters, le 26/07/2007 - « Moody’s cuts Home Depot’s ratings on buyback program »
« Moody's cut Home Depot's senior unsecured debt rating four notches to "Baa1," the third-lowest investment grade, from "Aa3." » (Moody’s a descendu de quatre crans la notation de la dette senior non garantie de Home Depot, au niveau « Baa1 », le troisième grade le plus bas après « Aa3 »). Catégorie « junk bonds » – obligations pourries.
(5) Le titre atteint un plus haut annuel à 41$ le 12/07/2007 – Home Depot cote aujourd’hui 22,44$ ;
(6) Journal du Net, le 31/03/2008 (Source La Lettre Vernimmen N° 63) – « Pourquoi les entreprises du CAC rachètent ... »
Dix plus gros rachats d’actions (CAC 2007, milliards d’euros) – ArcelorMittal (2,604) BNP Paribas (2,139) Axa (2,126) Sanofi-Aventis (1,787) Total (1,526) SocGen (1,288) Accor (1,240) Suez (1,150) L’Oréal (1,002) Vinci (0,937)
(7) La Tribune, le 11/12/2007 - « AT&R annonce une hausse record de son dividende et un massif rachat d’actions »
(8) L’Agefi, le 05/12/2007 – « Dell autorisé à racheter pour 10 milliards de dollars d’actions »
(9) Le Journal des Finances, n° 6288 – « Multiplication des opérations de rachat d’actions »
(10) Le Monde Dossiers et Documents N° 361 – « Les actionnaires sanctionnent les patrons américains »
« Depuis quelques semaines on assiste, aux Etats-Unis, à une hécatombe de grands patrons. Maurice Greenberg (AIG), Michael Eisner (Disney), Harry Stonecipher (Boeing), Carly Fiorina (Hewlett-Packard), ..., ont été poussés à la démission ou à la retraite anticipée. En janvier, selon le cabinet Challenger Gray & Christmas, 103 entreprises ont changé de numéro un […] Les actionnaires sont devenus plus agressifs. En mars 2004, près de 45% d’entre eux s’étaient opposés à la réélection de Michael Eisner. Chez Hewlett-Packard, le conseil a sanctionné Carly Fiorina pour ne pas avoir tenu ses promesses de rentabilité : les actions étaient en baisse de 30% depuis que Mme Fiorina avait pris la tête de l’entreprise en juillet 1999 ». [Ndla : la crise financière de 2007/2008 n’a pas été tendre avec les dirigeants des banques]
(11) Bertrand de Jouvenel (1933) – « La crise du capitalisme américain »
Page 104 - « Après cinq fusions, la capitalisation monte à 1.600 millions, mais l’actif, j’entends le total des sommes réellement dépensées pour la construction et l’équipement, ne monte qu’à 825 millions. Il s’ensuit que les actionnaires et obligataires s’attendent à toucher des dividendes et intérêts proportionnés à leur investissement de 1.600 millions et que les dirigeants de l’entreprise doivent faire rendre la somme nécessaire pour payer ces dividendes et intérêts à un capital réellement engagé de 825 millions. Pour payer 7% d’intérêt sur le capital investi, il faut que la compagnie fasse rendre au moins 14% du capital réellement engagé ! ».
(12) La Vie Financière.com, le 11/08/2006
(13) La Tribune, le 23/11/2007 - « Les rachats d’actions, un effet placebo sur les cours »
« Mais à plus long terme, et après la lecture d'une récente analyse de Standard & Poor's, il est possible d'en douter. Sur les 423 sociétés de l'indice S&P 500 étudiées par l'agence de notation entre janvier 2006 et juin 2007, seulement un quart d'entre elles ont vu leurs cours de Bourse faire mieux que le marché après l'annonce de leur plan de rachats d'actions. Les plus dépensières sont mêmes celles qui affichent les plus mauvaises performances par rapport à l'indice, assène l'étude. Car s'il vise à envoyer aux investisseurs un message deconfiance sur les perspectives de la société, le rachat d'actions peut aussi être interprété comme une forme d'impuissance [...], de panne stratégique ou d'absence de relais de croissance ».
(14) Problèmes Economiques, le 10/04/2002 : Patrick Artus - « Le pouvoir des actionnaires »
(15) Alternatives Economiques, Juillet-Août 2008 - « Les actionnaires font la loi »
(16) AMF - « Rapport annuel (2007) de l’Autorité des Marchés Financiers »
Illustration : Caricature de l'actionnaire capitaliste se gobergeant
