Amaranth, un hedge fund au tapis

Greenwich Village, Connecticut, cité maudite pour les hedge funds : déjà en 1994, LTCM, le fond spéculatif le plus fameux au monde y avait élu domicile, et sa faillite exemplaire demeure dans les mémoires. Bis repetita placent : Amaranth Advisors, autre hedge chéri à qui tous les gestionnaires désiraient confier leurs capitaux, s’est écroulé en septembre, effaçant six milliards de dollars d'un trait de plume détonant.

Pourtant l'outrance de la perte n'inquiéta pas la planète finance, ni ne rameuta le ban et l'arrière-ban des autorités régulatrices comme naguère : car si la débâcle de LTCM fit courir un risque majeur au système financier mondial, il n’en sera rien pour la déconfiture d’Amaranth ; aussi bien, Brian Hunter, cet arbitragiste de 32 ans, surpayé ¹ et rompu à la négociation des contrats à terme, qui a plombé le fonds, n’a rien de comparable avec l’armée de « rocket scientists » qui paraient LTCM. On se souviendra cependant, dans un autre registre, d’un certain Nick Leeson, trader génial qui naufragea la Barings à l’identique en 1995. L'un fut balayé par un séisme inattendu, qui détruisit Kobé, l'autre, par un ouragan attendu, qui ne s’abattit jamais sur le golfe du Mexique. La nature est moins calculable. Parfois, c'est agaçant.

Or donc, les temps sont mauvais pour les fonds spécialisés dans les ressources naturelles ; après la reddition d’Ospraie Management, qui avait parié sur la baisse de matières minérales, à contre-courant, ce fut au tour de MotherRock ², en août, de cesser le feu pour la raison précisément inverse ³ : on espérait la hausse du gaz naturel, on eut la baisse. Amaranth, illustre inconnue de ce côté-ci de l’atlantique, allait suivre, prise dans la même tourmente, et sa notoriété sur le vieux continent irait de pair avec l’ampleur des pertes : selon Nicolas Maounis, son fondateur, 65% de la valorisation des fonds Amaranth International et Amaranth Partners s'est évaporée en moins d’un mois, soit la bagatelle de 6 milliards de dollars. L’opération de survie qui s’ensuivit a obligé les dirigeants à des cessions précipitées afin d’endiguer les pertes et de répondre aux appels de marge propres aux marchés dérivés : ainsi l’ensemble des intérêts d’Amaranth dans l’énergie a-t-il été cédé au rabais à un autre fonds spéculatif, Citadel Investment, et à la banque JP Morgan Chase. Les actifs restants, soit 3 milliards de dollars sont en vente ⁴. D’ici là, les demandes importantes de retrait de fonds de la part des investisseurs sont gelées.

L’affaire marchait pourtant rondement. En 2005, les profits retirés de l’énergie et des matières premières avaient totalisé 1,26 milliards de dollars ; ils atteignirent 2,17 milliards de dollars au terme des huit premiers mois de cette année 2006, suscitant l’enthousiasme auprès des ayants-droit d'Amaranth. Se souvient-on, qu’en pareille circonstance, treize années auparavant, les résultats ahurissants qu’obtenaient Nick Leeson, firent dire au très britannique sir Peter Baring : « Les bénéfices sont devenus spectaculaires après la restructuration : la Barings en a conclu qu’en fait il n’était pas très difficile de gagner beaucoup d’argent avec des titres » ⁵. Les résultats d’Amaranth sur le gaz naturel sont comparables, et le fait d’un seul homme, Brian Hunter … Alors, on s’enflamme ; les capitaux alloués aux positions sur le gaz naturel sont augmentés au détriment des positions de diversification ; l’euphorie fait perdre la mesure ; on surpondère le gaz, et les gros paris deviennent directionnels. Au début la machine à gagner fonctionne : durant l’été, le secteur énergie engrange un profit de 1,35 milliard de dollars, dans un marché liquide, notamment en août ⁶. En septembre, tout s'écroule : le gaz naturel s’effondre sur le Nymex, passant de 8,50 dollars l’unité de compte (MBTU ⁷) à 4,87 dollars mi-septembre ; surtout, la liquidité est devenue inexistante : Amaranth ne peut que matérialiser des pertes et n'arrive même à pas vendre son portefeuille à d'autres fonds. On liquide.

Comment en est-on arrivé là ? Certes, le prix du gaz naturel a pris le contre-pied des anticipations : sa trajectoire accompagna celle du pétrole dans une décrue à la géopolitique impensable ; on fit également le pari de l’ouragan qui affecterait les installations dans le golfe du Mexique, à l’image des cyclones dévastateurs de l’année précédente, Rita, et surtout Katrina. Las, les aléas tempétueux firent défaut aussi bien que les relations internationales demeurèrent globalement apaisées. On fit aussi une mauvaise évaluation de la liquidité du marché des contrats à terme, et l’on se trouva prisonnier de positions perdantes indénouables. Voilà le tableau officiel que dressa Nick Maounis, le fondateur d'Amaranth ⁸. Comme à l’accoutumée, on se garda bien de montrer du doigt les raisons moins avouables qui firent imploser l’ensemble à grand fracas : la spéculation, grisée par l’euphorie de gains antérieurs, faciles et opulents, et l’absence de back-office, c’est-à-dire de contrôle des opérations. Brian Hunter avait les mains libres, comme les avait Nick Leeson : les profits mirifiques qu’ils généraient ne valaient-ils pas qu’on se montrât moins regardant sur leurs façons de faire ?  Dans les deux cas, la réputation de ces virtuoses aura sûrement rendu impossible l'application des mesures de contrôle. La recherche du lucre, puis la course échevelée contre les pertes auront fait le reste. Ce scénario se reproduira.

Sur les marchés à terme, les pertes des uns sont les gains des autres. Les rumeurs veulent que Goldman Sachs, un des grands courtiers de Wall Street, soit un des principaux gagnants de la chute du prix du gaz naturel, car il détiendrait la contrepartie de plusieurs des positions d'Amaranth ⁹. Mais on dit aussi que Goldman Sachs serait affecté par ses propres « fonds de fonds » : on dit beaucoup de choses … Pour le reste, quelques grands noms de la finance auront laissé quelques plumes dans l’affaire, comme le Crédit Agricole, les AGF, Morgan Stanley, les retraites de l’industriel 3M et de la fonction publique de San Diego, l’Union Bancaire Privée genevoise ¹⁰, et sûrement quelques autres. La planète finance, enchevêtrée et mondialisée, « est un château de cartes : quelle que soit la manière dont vous les empilez, elles tiennent ensemble et tombent ensemble » (Harry D. Schultz).

Le pari d'Amaranth et de Brian Hunter a échoué : sans doute ont-ils manqué d'un peu de temps. Tôt ou tard, le prix du gaz naturel remontera … A qui le tour ?

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(1) Le chiffre de 100 millions de dollars de rémunération en 2005 a été avancé par le journal canadien Les Affaires, le 03/10/2006 - Brian Hunter officiait dans les bureaux d' Amaranth à Calgary, Canada
(2) Le fonds MotherRock, qui périclita fin juillet 2006, était dirigé par Robert Collins, ex-président du Nymex
(3) Les Echos, le 11/10/2006
(4) Le Monde, le 02/10/2006
(5) Nick Leeson - « Trader Fou »
(6) La Tribune de l'Economie, le 22/09/2006
(7) Million British Thermal Unit
(8) La Tribune de l'Economie, le 05/10/2006
(9) Les Affaires, le 03/10/2006

(10) La Tribune de l'Economie, le 23/09/2006